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江淮汽車企業(yè)價值評估案例分析hJc紅軟基地
王敏hJc紅軟基地
企業(yè)價值評估是建立在企業(yè)整體價值分析和價值管理的基礎上，把企業(yè)作為一個經(jīng)營整體并主要依據(jù)企業(yè)未來現(xiàn)金流量來評估企業(yè)價值的評估活動。hJc紅軟基地
它是是資產(chǎn)評估行業(yè)的一項主要業(yè)務，也是證券分析、投資銀行等相關行業(yè)十分關注的內(nèi)容。hJc紅軟基地
下面我根據(jù)江淮汽車相關年份的財務報告等各項信息利用企業(yè)價值評估基本理論對江淮汽車股份有限公司進行一次粗略的基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)業(yè)價值評估。hJc紅軟基地
價值評估的思想，理論和方法發(fā)展到今天，我們可以歸納為三種方法。hJc紅軟基地
　  安徽江淮汽車股份有限公司hJc紅軟基地
安徽江淮汽車股份有限公司(簡稱“江淮汽車”)，是一家集商用車、乘用車及動力總成研發(fā)、制造、銷售和服務于一體的綜合型汽車廠商。公司前身是創(chuàng)建于1964年的合肥江淮汽車制造廠。1999年9月改制為股份制企業(yè)，隸屬于安徽江淮汽車集團有限公司。2001年在上海證券交易所掛牌上市，股票代碼為600418。hJc紅軟基地
目前公司主導產(chǎn)品有：6～12米客車底盤，0.5～50噸重、中、輕、微卡車，星銳多功能商用車，6～12座瑞風商務車（MPV），瑞鷹越野車（SRV），C級賓悅、B級和悅及和悅RS、A級同悅及同悅RS、A0級悅悅轎車。hJc紅軟基地
公司與實際控制人之間的產(chǎn)權及控制關系hJc紅軟基地
第二步：杜邦分析hJc紅軟基地
ROE（權益收益率）=hJc紅軟基地
=投入資本收益率×財務杠桿乘數(shù)×稅收效應比率hJc紅軟基地
=稅后利潤/權益價值hJc紅軟基地
公司價值評估的一般過程hJc紅軟基地
第一步：財務分析hJc紅軟基地
對目標公司進行歷史縱向財務分析和同行業(yè)橫向企業(yè)分析。分析指標主要有 償債指標，如流動比率、速動比率、利率保障系數(shù)可持續(xù)增長率hJc紅軟基地
流動比率=流動資產(chǎn)合計/流動負債合計hJc紅軟基地
速動比率=速動資產(chǎn)/流動負債hJc紅軟基地
   流動比率和速動比率都是用來表示資金流動性的，即企業(yè)短期債務償還能力的數(shù)值，前者的基準值是2，后者為1。hJc紅軟基地
利率保障系數(shù)=企業(yè)息稅前利潤/利息費用hJc紅軟基地
利率保障系數(shù)，用以衡量償付借款利息的能力，它是衡量企業(yè)支付負債利息能力的指標.hJc紅軟基地
第三步：風險分析hJc紅軟基地
Z-Score 模型是國外財務失敗預警模型。該模型是通過五個變量（五種財務比率）將反映企業(yè)償債能力的指標、獲利能力指標和營運能力指標有機聯(lián)系起來，綜合分析預測企業(yè)財務失敗或破產(chǎn)的可能性。一般地，Z 值越低，企業(yè)越有可能發(fā)生破產(chǎn)。hJc紅軟基地
Z=0.717X1+0.847X2+3.11X3+0.42X4+0.998X5hJc紅軟基地
其中，X1=凈運營資本/總資產(chǎn)  X2=累計留存收益/總資產(chǎn)hJc紅軟基地
X3=EBIT/總資產(chǎn)  X4=股票市值/總負債   hJc紅軟基地
X5=銷售收入/總資產(chǎn)  若 Z≥2.9 則表明企業(yè)的財務狀況良好，發(fā)生破產(chǎn)的可能性較小；若 Z≤1.2 則企業(yè)存在很大的破產(chǎn)危險；若 1.2<Z<2.9 則表明企業(yè)財務是極為不穩(wěn)定的。hJc紅軟基地
第四步：預測利潤表和資產(chǎn)負債表hJc紅軟基地
財務預測的起點是銷售預測。對于長期銷售收入的預測，通常認為銷售收入是時間序列的函數(shù)。我們采用銷售百分比法對利潤表和資產(chǎn)負債表相關項目進行預測。利潤表的預測包含銷售收入、銷售成本、三項費用、其它項目、利潤總額、所得稅、凈利潤等指標的預測。資產(chǎn)負債表的預測包含流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、在建工程凈額、其它資產(chǎn)、資產(chǎn)合計；流動負債、短期借款、長期負債、負債合計、所有者權益、負債及所有者權益等項目的預測。hJc紅軟基地
第五步：預測現(xiàn)金流hJc紅軟基地
現(xiàn)金流的預測包括資本性支出的預測、財務費用預測、凈營運資本增加額預測、實體現(xiàn)金流量的預測。hJc紅軟基地
資本性支出＝長期資產(chǎn)凈值變動＋折舊攤消－無息長期負債的增加hJc紅軟基地
財務費用=短期借款*短期借款利率+長期借款利率*長期借款利率hJc紅軟基地
凈營運資本增加額=本年凈營運資本－上年凈營運資本hJc紅軟基地
實體現(xiàn)金流量=凈利潤＋凈利息＋折舊－資本性支出－凈營運資本增加額hJc紅軟基地
第六步：計算資本成本hJc紅軟基地
其中：Rd—債務的稅前成本hJc紅軟基地
Rs—權益資本成本hJc紅軟基地
Dm—債務的市場價值hJc紅軟基地
Em—權益的市場價值hJc紅軟基地
T—所得稅稅率。hJc紅軟基地
RS =hJc紅軟基地
其中：RS——權益資本成本hJc紅軟基地
Rf——無風險利率hJc紅軟基地
β——貝塔值hJc紅軟基地
Rm——市場預期收益率hJc紅軟基地
第七步：企業(yè)價值評估hJc紅軟基地
PV0 =hJc紅軟基地
其中，F(xiàn)CFFt—第t 期末公司預期現(xiàn)金流hJc紅軟基地
WACCt—第t 年公司的加權平均資本成本hJc紅軟基地
Pn—高速增長階段期后的公司價值。hJc紅軟基地
財務分析hJc紅軟基地
選取同行業(yè)上市公司東風汽車（600006）、一汽轎車（000800）、上海汽車（600104）、長安汽車（000625）作為江淮汽車（600418）比較分析對象，重點剖析江淮汽車的財務狀況及預測未來的發(fā)展態(tài)勢。五家公司的營業(yè)利潤率、投入資本周轉(zhuǎn)率、投入資本收益率、財務杠桿系數(shù)、稅前權益回報率、稅率和權益收益率的比較情況見下表hJc紅軟基地
江淮汽車的營業(yè)利潤率、投入資本收益率、財務杠桿乘數(shù)均低于行業(yè)平均水平，這些指標取積綜合，使得江淮汽車ROE1.42%低于行業(yè)平均水平5.57%。hJc紅軟基地
江淮汽車的投入資本周轉(zhuǎn)率達599.34%，原因是江淮汽車的凈營運資本為負，流動資產(chǎn)小于流動負債，從而直接導致投入資本減小，投入資本周轉(zhuǎn)率奇高。hJc紅軟基地
江淮汽車的財務杠桿乘數(shù)為0.0211，低于行業(yè)平均水平0.0896，原因是流動資產(chǎn)小于流動負債，從而直接導致凈營運資本為負，進而財務結構比率偏低。hJc紅軟基地
綜上觀之，江淮汽車的ROE 等指標雖低于行業(yè)平均水平，但財務狀況還比較健康，證明了其在行業(yè)中的中游地位。以下為江淮汽車各項具體財務分析：hJc紅軟基地
1、償債能力：根據(jù)2009年～2011 年江淮汽車的財務報表，公司的部分財務數(shù)據(jù)如下hJc紅軟基地
江淮汽車2009 年～2011 年經(jīng)營指標hJc紅軟基地
江淮汽車2009年—2011年負債比率走勢圖hJc紅軟基地
江淮汽車2009年—2011年留存盈利比率走勢圖hJc紅軟基地
通過表3-7 可知，近五年來，2011 年5 家公司總體風險從小到大排列為：上海汽車＜長安汽車＜東風汽車＜江淮＜一汽轎車。從數(shù)值上看，一汽轎車和江淮汽車的Z≥2.9，說明其企業(yè)的財務狀況良好，而上海汽車、東風汽車和長安汽車的Z值處于1.2<Z<2.9 區(qū)間，企業(yè)財務狀況極為不穩(wěn)定hJc紅軟基地
江淮汽車2007-2011 年銷售收入表hJc紅軟基地
A、資產(chǎn)項目預計hJc紅軟基地
2012——2014 年，江淮汽車的銷售收入/流動資產(chǎn)、銷售收入/固定資產(chǎn)、銷售收入/總資產(chǎn)、銷售收入/在建工程凈額比率平均值分別為1.81、3.13、0.88。我們假定江淮汽車的銷售收入/流動資產(chǎn)、銷售收入/固定資產(chǎn)、銷售收入/總資產(chǎn)、銷售收入/在建工程凈額比率在未來3年分別為1.81、3.13、0.88。hJc紅軟基地
其它資產(chǎn)=資產(chǎn)總額－固定資產(chǎn)－流動資產(chǎn)hJc紅軟基地
固定資產(chǎn)凈值=固定資產(chǎn)－在建工程凈額，我們可以計算得到2012年—2014 年其它資產(chǎn)、固定資產(chǎn)凈值的預測數(shù)據(jù)，折舊預測，我假設折舊為固定資產(chǎn)原值的10% 。hJc紅軟基地
固定資產(chǎn)原值=固定資產(chǎn)凈值+固定資產(chǎn)折舊，我們可以得到：固定資產(chǎn)原值=固定資產(chǎn)凈值/0.9hJc紅軟基地
固定資產(chǎn)折舊=固定資產(chǎn)*0.1hJc紅軟基地
B、預測負債及所有者權益類項目hJc紅軟基地
⑴流動負債預測hJc紅軟基地
2007 年—2011年，江淮汽車的平均流動比率為1.11。hJc紅軟基地
我們假定江汽的流動比率在未來3年內(nèi)將控制在1.11。hJc紅軟基地
流動比率=流動資產(chǎn)/流動負債hJc紅軟基地
2007 年—2011 年，江淮汽車的平均負債比率為0.62hJc紅軟基地
我們假定江汽的流動比率在未來3年內(nèi)將控制在0.62。hJc紅軟基地
負債比率=負債總額/資產(chǎn)總額hJc紅軟基地
長期負債=負債總額－流動負債hJc紅軟基地
所有者權益的預測hJc紅軟基地
所有者權益=負債及所有者權益－負債合計hJc紅軟基地
預測現(xiàn)金流hJc紅軟基地
A、資本性支出的預測hJc紅軟基地
資本性支出＝長期資產(chǎn)凈值變動＋折舊攤消－無息長期負債的增加長期資產(chǎn)含有長期投資、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)。無息長期負債包括不需要支付利息的各種長期應付款、專項應付款及其他長期負債等。hJc紅軟基地
2007 年至2011 年江淮汽車基本沒有無息的長期應付款、專項應付款、其他長期負債等無息長期負債。因此，資本性支出就等于購置長期資產(chǎn)的現(xiàn)金流出，即長期資產(chǎn)增加額與本期折舊之和。hJc紅軟基地
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